Structure du marché de l’or et situation à mi-2016

L’offre physique en 2015

La structure de l’industrie aurifère est aujourd’hui complexe et mondialisée. En 2015, la production minière d’or a été de 3 155 t, contre 3 132 t en 2014, soit une variation de +0,7 %. Durant les quatre premiers mois de l’année 2016, celle-ci a baissé de 0,4 % par rapport à l’année précédente (source : GFMS Thomson Reuters).

En 2015, les 10 premières sociétés productrices d’or ont produit près de 30 % de la production totale (969 t), avec peu de variations par rapport à 2014. Pour la plupart, ce sont des majors minières, sociétés multinationales cotées en bourse et possédant des actifs diversifiés sur plusieurs continents. Quatre d’entre elles ont leur siège social au Canada. Le reste de la production est assuré par un grand nombre d’acteurs, de poids et de taille variés.

En termes de pays, les chiffres consolidés pour 2015 donnent le classement suivant des 10 premiers producteurs mondiaux. Dans ce classement se côtoient des grands producteurs d’or historiques (Australie, Russie, Etats-Unis, Afrique du Sud) et des pays ayant connu des  booms miniers plus récents (Chine, Indonésie, Ghana, Pérou).

Par continent, la répartition de la production minière est, elle aussi, relativement diversifiée. La moyenne des productions 2005-2014 montre une domination de l’Asie (du fait du poids de la Chine depuis 2007), suivi de l’Afrique (refonte de nombreux codes miniers dans les années 2000 ayant permis un boom de l’exploration, lui-même favorisé par des prix historiquement élevés sur la période 2011-2012), puis l’Amérique du Sud,  l’Amérique du Nord (incluant le Mexique), l’Océanie, et l’Europe (incluant la Russie et la Turquie).

La demande en 2015-2016

La demande mondiale d’or est répartie entre cinq secteurs majeurs, qui en 2015 représentaient un total de 4 212 t, en légère baisse par rapport à 2014 (4 226 t). Parmi ces secteurs, on distingue la joaillerie et les applications technologiques, qui représentent des parts relativement stables et prévisibles de la demande totale, respectivement autour de 55-60 % et 8 %. En revanche, les secteurs liés à l’investissement c’est-à-dire au rôle financier de l’or sur les marchés (achat de pièces et lingots, stocks des banques centrales, ETF), peuvent présenter des variations importantes d’une année sur l’autre, car ils dépendent avant tout d’événements macroéconomiques. La demande associée est le facteur majeur d’évolution des prix.

La demande d’or comme produit d’investissement, principal facteur d’évolution des prix 

La demande d’or des banques centrales

Le stock d’or total détenu par les banques centrales à travers le monde est évalué à 32 813 t. La demande de ces institutions s’est particulièrement accélérée au cours des 5 dernières années. Ainsi, entre 2011 et 2015, 2 877 tonnes d’or ont été achetées par les banques centrales ; ce sont les années les plus actives depuis 1971. En 2015, cette demande a représenté 14 % du total, soit 588 t, proches du record de 2013 (625,5 t).

Pour les banques centrales, les stocks d’or sont un bouclier contre le relativisme monétaire, un moyen de diversification des réserves de change (au détriment du dollar américain), et la seule véritable valeur refuge en cas de crise généralisée. Ce sont les banques centrales des pays émergents qui ont en grande partie tiré cette demande, avec en tête celles de Chine et de Russie. Les Etats de la CEI sont aussi très actifs, dont le Kazakhstan (achat d’or chaque mois depuis 42 mois).

En 2015, en prévention du risque face à la baisse des cours du pétrole et des sanctions économiques imposées à son encontre, la banque centrale russe a engrangé près de 200 t d’or. La banque centrale de Chine a quant à elle publié le niveau de ses réserves en juillet 2015, déclarant des achats de 708 tonnes depuis avril 2009, ce qui représente un triplement des réserves depuis 2002 (500 t), pour arriver à un total de 1 778 t en 2015. Cependant, le détail de ces achats par mois est inaccessible, et la vérification de ces chiffres est impossible, ce qui appelle à la prudence. Rappelons que la banque centrale chinoise est un acheteur potentiel majeur grâce à ces immenses réserves de change (détenues en bons du trésor américain).

En 2016, si la demande au premier trimestre a baissé de 3 % sur un an, la Chine et la Russie restent en tête avec respectivement 46 tonnes et 35 tonnes achetées. Cependant, ces deux pays sont encore loin de rattraper les réserves accumulées historiquement dans les pays développés. L’état des stocks à mars 2016 illustre la situation suivante : la zone euro représente 33 % des réserves totales des banques centrales, les USA 25 %, la France 7 % et la Chine 5 %.

Les ETF

Aussi qualifiés « d’or papier », ces produits sont apparus sur le marché à partir de 2004, quand les matières premières minérales ont fait leur apparition sur les marchés financiers comme classe d’actifs à part entière. Ces actifs étaient d’abord gérés de manière « passive », au sein de fonds indiciels*.

*c’est-à-dire des fonds où un panier de différentes matières premières compose un indice. L’évolution des performances de cet indice, suivant les tendances des marchés, permet d’évaluer et d’orienter les décisions à l’achat ou à la vente.

Cette gestion, bien que peu coûteuse et très performante sur le long terme, a été remise en cause par la crise de 2008. Les Exchange Traded Products (ETP) ont alors été créés, pour adapter la structure de ces fonds à une architecture plus accommodante et réactive. Les ETF (Exchange Traded Funds) sont les premiers représentants de ces produits. Juridiquement, ce sont des titres de placement, c’est-à-dire qu’ils sont négociables en bourse à l’instar d’actions et sont exposés à des sous-jacents plus ou moins diversifiés. Certains d’entre eux offrent la possibilité d’être exposé directement à un stock de métal, ce qui est le cas pour l’or.

Ils sont ainsi des moyens d’investissement à gros volume car ils permettent d’investir sur le marché de l’or sans prendre livraison d’or physique, donc sans frais liés à la garde de l’or, ni de frais de transaction ou frais de réception et d’expédition. L’or qui tient lieu de garantie pour ces fonds se trouve en dépôt sous forme de barres d’or de bonne livraison. Un grand nombre de ces fonds ont émergé, principalement sur les métaux précieux (et quelques métaux rares), dont les principaux pour l’or sont situés aux Etats-Unis, en Suisse, au Royaume-Uni, et plus récemment en Asie. Ce sont SPDR Gold Shares, iShares Gold Trust, ZKB Gold ETF ou encore Gold Bullion Securities, Sprott Physical Gold Trust et Central Fund of Canada. La nature hybride de ces fonds offre une gestion souple et liquide, et une grande réactivité aux renversements de tendance.

Les positions de ces investisseurs ont une influence directe sur les prix du métal car ils ont généralement un fort effet d’entrainement. Ainsi, dès que ces fonds investissent dans l’or à la hausse ou à la baisse, ils sont suivis par de nombreux acteurs, dont les particuliers (achat ou vente de pièces et lingots). L’effet de masse renforçant encore l’effet spéculatif, les prix s’alignent mécaniquement sur ces tendances.C’est un facteur important d’augmentation de la volatilité de l’or sur les marchés. Ce phénomène s’est produit depuis le début de l’année 2016, avec un retour massif des investisseurs sur les ETF. Les quantités d’or détenues par ces fonds ont augmenté de 364 t de janvier à mars, et atteint près de 500 t en juin. Pour le mois de février seul, ces transactions ont représenté de l’ordre de 10 milliards de dollars.

Les conditions du marché international et les propriétés financières de l’or expliquent cette tendance. En effet, sur le marché des actions, l’or n’offre aucun rendement en tant qu’actif. Ainsi, dans un contexte de croissance économique (taux d’intérêts positifs, perspectives de rendements importants), il est moins attractif que des placements en actions. En revanche, dans un contexte d’incertitude, de volatilité, ou lorsque les banques centrales adoptent des politiques de taux d’intérêts négatifs (cas des banques japonaises et européennes depuis mi-février), cette même caractéristique fait qu’il ne peut générer de pertes, ce qui lui confère le statut bien connu de valeur refuge.

L’achat privé de pièces et lingots

L’achat de pièces et lingots a représenté 1 012 t en 2015 (soit près de 24 % de la demande totale). Si la démarche est différente de l’investissement en ETF, c’est également comme un placement d’épargne que les particuliers voient ce type de produits d’or « physique ». Les logiques sont ainsi très similaires et les périodes de forte demande corrélées avec des périodes d’incertitudes économiques et de baisse des marchés. Historiquement, les plus gros pays consommateurs sont la Suisse, l’Allemagne, les Etats-Unis, la Thaïlande, l’Iran et la Turquie. Cependant, pour les raisons évoquées précédemment, la demande en provenance d’Inde et de Chine a explosé ces dernières années, en particulier en Chine, passant de 12 tonnes en 2004 à 201 tonnes en 2015.

Les prix

À partir de 2006, l’or a atteint des prix historiquement hauts avec un paroxysme en septembre 2011, où son prix a frôlé 1 900 US $/oz. Après une longue chute, le début de l’année 2016 marque une remontée significative, les prix ayant atteint 1 350 $/oz en juillet (le plus haut depuis mars 2014).

Le retour des investisseurs sur les ETF est en grande partie responsable de ce regain d’attrait pour l’or sur les marchés, motivé par de nombreux facteurs externes. En premier lieu, les politiques de taux d’intérêts négatifs au Japon et en Europe, mais aussi la perte de confiance pour les actifs traditionnels, la dévaluation du yuan, le retard de la hausse des taux aux Etats Unis, le déclin du commerce mondial (plus forte baisse en valeur des échanges commerciaux depuis 2009) et les craintes liées aux conséquences du Brexit. On peut néanmoins craindre que cette hausse de la demande ne soit que spéculative et qu’une certaine volatilité ne réapparaisse au second semestre.

De manière générale, les causes d’évolution des cours de l’or sont aujourd’hui largement déconnectées des statistiques de l’activité extractive (offre minière) et de la demande industrielle. À l’inverse cependant, ces mouvements de prix ont un impact direct sur les acteurs de l’industrie, très réactifs à ces changements. Les effets d’une hausse des prix sont directement visibles tant au niveau des producteurs primaires (optimisation des coûts de production, revalorisation en bourse des sociétés minières et des projets d’exploration), que secondaires (les recycleurs d’or sont les premiers à bénéficier d’une hausse des cours, par la revente des chutes de productions ou scraps, ou des bijoux des particuliers).

Enfin, l’équilibre global entre l’offre et la demande annuelles est très souvent assuré par une autre variable d’ajustement : celle des productions illégales. L’orpaillage est encore pratiqué à de nombreuses échelles et une grande part d’opacité demeure sur les quantités et les flux d’or issus de ces sources, malgré un grand nombre d’initiatives pour l’amélioration de la traçabilité des filières d’exploitation.

Parmi les enjeux majeurs du marché de l’or dans les années à venir figure la cotation de l’or. Le barycentre londonien de fixation des prix (au LBMA, London Bullion Market Association) pourrait progressivement se déplacer vers l’Est, et le monopole du dollar être remis en cause. Ce phénomène a commencé dès fin 2015, avec la cotation de l’or en “yuan offshore” au Shanghai Gold Exchange.